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2009年12月14日 (月)

一休み : かかし

 先週の日経平均株価は0.85%上昇しました。とは言え、その前の週に10%を越えた上げ幅を記録したのと比べれば、基調は悪化しました。しかも、1週間の動きを追うと、金曜日の後場に見せた急騰がなければ、大幅な下落で終わるところでした。

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 ダウ平均株価の上昇も0.8%に留まりましたから、日米の株価が連動性を取り戻しつつある印象は変わりません。

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 先週は「利益確定の売りに警戒を!」として身構えて臨んだのですが、今週は警戒態勢を緩めようと考えています。ただし、積極的に買っていくには不透明な要素も多いため、「一休み」の姿勢を取りたいと思います。

 

 そこで、なぜ積極的な買いを控えようとしているのかを、景気サイクルと株価の関連で考えてみたいと思います。

 結論を先に申し上げれば、株価との連動性の高い景気サイクル指標が大きく上昇しているにも関わらず、日米ともに株価が十分にキャッチアップできていないことが問題だと思っています。指標と株価との間の乖離の拡大をどう考えるのか? それが不透明であることが、「一休み」とする一番大きな理由なのです。

 まず、124日に米国商務省が発表した10月の「出荷・在庫・受注統計」を用いた米国全製造業の「在庫循環モメンタム」です。この指標の多少詳細な解説は、お手数ですが「在庫循環概念図」(スケアクロウ投資経済研究所)をご参照ください。

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 次に、1130日に経済産業省が発表した10月の「鉱工業生産動向」をベースとした日本の鉱工業の「在庫循環モメンタム」です。

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 日米とも、指標の連動性が高く、しかも大きく上昇しています。上昇は、出荷の基調の強まり、在庫削減による需給の改善を示していますから、株価も上昇する傾向が強いといえます。

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 米国の在庫循環モメンタムとダウ平均株価の動きを観察すると、次のようになっています。連動性は強いのですが、直近では株価が追いつけず、乖離が多少拡大しています。

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 日本の在庫循環モメンタムと日経平均株価の関係を見ると、米国同様に連動性が認められます。ただし、株価が指標に追いつけていない状況は米国以上に顕著です。乖離幅の拡大が目立つということです。

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 そこで問題は、この日米に見られる指標と株価の乖離幅の拡大をどう理解すれば良いのかということになります。2つの全く異なった見方が可能なようです。

 一つは、日米両国とも株価の上昇ポテンシャルの高いことを示すという考え方。株価は依然として景気回復に対して懐疑的なため、十分に景気の現状と今後の展開を織り込んでいないと見るわけです。したがって、市場心理が今後改善していくにつれて、株価も上昇していくだろうという明るい結論になります。

 もう一つは、株価が指標の上昇を評価していないという見方です。在庫循環モメンタムの上昇を牽引する出荷の回復は、緊急の財政金融政策によって底上げされたものであるため、実体としての指標の上昇はずっとマイルドなものなのではないかと株式市場は判断しているわけです。この場合は、株価の一段の上昇ポテンシャルは限定的なものであると判断することになります。

 どちらか? 実はそれが明確ではないことが、「一休み」とする最大の理由なのです。正直なところ、二つ目の見方にも一理あるような気がしています。

 それでは、米国に比べて日本の指標と株価との乖離が大きいのはなぜか?

 政権交代により、緊急の金融財政政策を遂行する能力と行動力に対して、株式市場が大きな不信感を持っていることが反映しているのではないかと推測しています。

 いずれにしても、日米ともに株価が上昇を続けるためには、在庫循環モメンタムの上昇が望ましいことは言うまでもありません。図を見れば明らかですが、この指標が上昇を続けるためには、底打ちから上昇に転じ始めた在庫のペースを上回る出荷の回復が不可欠です。今後の展開から目を離せないようです。

 蛇足ですが、10月の米国指標については、スケアクロウ投資経済研究所の「10月の米国在庫循環モメンタムを読む」を合わせてご参照願えれば幸いです。

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